雙匯的龍頭地位有望在行業(yè)產(chǎn)能整合和結(jié)構(gòu)調(diào)整中持續(xù)加強(qiáng)

　　瑞銀證券：我們認(rèn)為“十二五”期間行業(yè)增長將不再依賴量的增加，而是來自上游產(chǎn)能整合以及下游產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來的收入規(guī)模和利潤的提升。我們相信雙匯作為龍頭企業(yè)，資產(chǎn)注入的完成將使其加快擴(kuò)張，競爭力和行業(yè)地位持續(xù)加強(qiáng)。

　　上游屠宰業(yè)空間來自產(chǎn)能整合，下游肉制品空間來自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化

　　我們預(yù)計(jì)雙匯的屠宰量占有率將從2011年的2%上升到2015年6%，對應(yīng)“十二五”期間（2011-15年）上游屠宰業(yè)收入復(fù)合增長率達(dá)35%；下游肉制品主要來自于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（低溫肉制品占比提升）和升級，對應(yīng)“十二五”期間收入復(fù)合增長率達(dá)26%。

　　我們預(yù)計(jì)雙匯2011-15年凈利潤復(fù)合增長率達(dá)43%

　　我們預(yù)計(jì)雙匯2011-15年凈利潤復(fù)合增長率達(dá)43%，來自:1）上游屠宰量和下游肉制品銷量復(fù)合增長率分別為39%和21%；2）上游鮮凍品和下游肉制品噸毛利復(fù)合增長率分別為13%和6%；以及3）溫和競爭格局帶來的銷售費(fèi)用率從2011年的4.5%下降至2015年的4.0%。此外，我們認(rèn)為凈利潤復(fù)合增長率較高有2011年基礎(chǔ)較低的因素。

　　估值:首次覆蓋，給予“買入”評級，目標(biāo)價(jià)122元

　　我們預(yù)計(jì)2011-13年EPS為1.72元、3.51元和4.64元（按假設(shè)資產(chǎn)注入完成后11.99億股本計(jì)算），目前股價(jià)對應(yīng)2011/12年市盈率43.4/21.3x。我們基于瑞銀VCAM工具進(jìn)行現(xiàn)金流貼現(xiàn)絕對估值推導(dǎo)出目標(biāo)價(jià)122元。WACC為9.1%。