正邦科技中報預增修正幅度超出市場預期，業(yè)績增長的主要原因是受益于生豬養(yǎng)殖單頭盈利的顯著提高，及生豬出欄規(guī)模增長較快(同比增幅可能超過50%)，公司養(yǎng)殖板塊整體利潤較上年同期大幅增長。

　　正邦科技(10.41,-0.66,-5.96%)是整個正邦集團農(nóng)牧業(yè)務的核心，公司以牛豬產(chǎn)品為業(yè)務主體，具體包括五個部分：種豬繁育、飼料加工、獸藥、商品豬養(yǎng)殖、屠宰及肉制品加工。根據(jù)公司規(guī)劃，在生豬業(yè)務的五個環(huán)節(jié)中，飼料加工、生豬養(yǎng)殖將是未來5年公司發(fā)展的業(yè)務重心，而種豬業(yè)務將配合生豬養(yǎng)殖展開，以滿足公司生豬養(yǎng)殖規(guī)模擴張的需要；公司在屠宰板塊可能暫時不會投入過多資金進行擴張。

　　我們認為，公司目前的發(fā)展戰(zhàn)略方向清晰，主業(yè)以飼料、養(yǎng)殖為主，尤其是對生豬養(yǎng)殖規(guī)模的重視提高，符合牛豬養(yǎng)殖行業(yè)快速集中化的發(fā)展趨勢；而對于屠宰業(yè)務的投入放緩，預計該板塊業(yè)務仍需要時間理清品牌建設、人員管理的思路，此外，我們認為，下游屠宰業(yè)務的延伸也需要養(yǎng)殖規(guī)模的擴大作為豬源的保障。

　　公司規(guī)模擴展速度有望迭到行業(yè)領先水平

　　近三年來，公司生豬年出欄增速達到了109.7%，2010年出欄生豬約42萬頭，根據(jù)最新的募投項目規(guī)劃，我們預計2011年出欄頭豬有望接近80萬頭。我們假設，公司未來5年在較為明確的規(guī)?；瘮U張戰(zhàn)略下，擴張速度如果以溫氏集團1997-2008年的增長水平(66%)預估，則到2016年，公司有望實現(xiàn)1000萬頭左右的商品豬出欄規(guī)模。

　　養(yǎng)殖模式目前以與農(nóng)戶緊密合作型為主，未來可能以自建為主。

　　公司目前的商品豬養(yǎng)殖模式有兩種，第一種是公司完全出資自建豬場，雇傭工人進行商品豬養(yǎng)殖；第二種模式是公司+農(nóng)戶的緊密合作型模式(與溫氏集團的模式相同)，目前公司的養(yǎng)殖模式以公司+農(nóng)戶的模式為主；預計未來公司養(yǎng)殖模式將以自建豬場的模式為主，但將可能通過第三方合作改變重資產(chǎn)的方式。

　　我們認為，公司注重摸索適合的養(yǎng)殖模式，并且目前公司的養(yǎng)殖模式是現(xiàn)階段規(guī)模擴張速度快、養(yǎng)殖成本控制能力強的模式，有助于公司實現(xiàn)規(guī)模快速擴張的目標。

　　主要風險：公司管理風險；大型動物疫病爆發(fā)的風險；規(guī)模擴張進程不達預期的風險。

　　上調盈利預測和“增持”評級

　　我們認為，公司的發(fā)展戰(zhàn)略符合行業(yè)發(fā)展的趨勢，中長期來看，金司成長性將來自生豬養(yǎng)殖、飼料加工規(guī)模的擴張，我們預計2011年公司出欄生豬70-80萬頭，飼料產(chǎn)量有望達到350萬H屯。考慮到豬價下半年仍將高位趨漲，公司產(chǎn)能快速釋放等因素，我們上調公司2011、2012年的盈利預測，預計11/12/13年EPS0.25/0.38/0.60元(原預測為0.19/0.35/0.60元)，維持“增持”評級。

　　研究員：毛長青

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